【资讯】雪榕生物靠规模增效难有成长性

雪榕生物靠规模增效难有成长性

计划登陆创业板的上海雪榕生物科技股份有限公司(简称雪榕生物)拟首次公开发行股票3750万股，募资约11.36亿元。　　招股书显示，募集资金将主要投向日产90吨双孢蘑菇工厂化生产基地建设项目、日产40吨食用菌工厂化生产车间新建项目、食用菌良种繁育生产基地项目等。

公司称若募投项目顺利，可实现产品品种多元化发展。但是细查雪榕生物的募投项目不难发现，其多元化发展难以令人信服，募投项目主要目的是扩充现有产品的产能，即使募投项目成行，公司产品也仅是有金针菇、真姬菇和双孢蘑菇，新上双孢蘑菇项目能否贡献利润也存变数。　　主业增产难增效　　按招股书所说，雪榕生物是主营鲜品食用菌的开发、工厂化种植与销售的新型农业企业。其实，公司就是打上生物科技招牌，生产金针菇、真姬菇的种植企业。　　2011年、2012年和2013年，雪榕生物实现营收分别为3.02亿元、4.83亿元和7.73亿元，主营业务收入占总营收的比例分别为96.33%、97.41%和98.12%，其中金针菇产品的收入占主营业务收入的比重就分别高达94.16%、84.05%和84.87%。　　公司现有的产能为日产金针菇270吨和日产真姬菇23吨，产能总计为日产293吨。募投项目建成后，公司将新增日产40吨金针菇产能，日产金针菇将达310吨。　　雪榕生物严重依赖金针菇单一产品的风险可见一斑。　　不过，雪榕生物认为，募投项目达产后，公司产能将进一步扩大，产品品种的多样性和产能的规模都处于同行业领先地位将为公司带来明显的经济效益。　　据测算，全部募投项目满产后，将每年可为公司新增收入6.01亿元，新增净利润1.87亿元，其中双孢蘑菇项目，每年贡献4.43亿元收入，年均增利1.55亿元，年均内部收益率21.59%；新增金针菇项目，每年可增收1.13亿元，年均净利润2416.99万元，每年收益率可达18.26%。　　而按照现在的市场行情来看，雪榕生物的扩产增利的目标或难以实现。　　报告期内，雪榕生物营收保持快速增长，2012年较2011年增长59.86%，2013年较2012年增长了59.93%。主业快速扩张的背后却是营业毛利率的快速下滑，2011年至2013年公司的营业毛利率分别为36.05%、34.50%和27.63%，呈现逐年下降态势。　　值得注意的是，这种业绩下滑不单是雪榕生物面临的问题，而是反映了整个食用菌行业的市场供求变化。金针菇是我国食用菌工厂化生产中技术最完善的品种之一，近年来无论是从生产企业数量还是产能，均呈现爆发式增长。　　雪榕生物在招股书中也称，食用菌行业之前的低门槛、高利润以及国家产业财税政策的扶持，吸引了大量菇农和生产加工企业进入，竞争日趋激烈，产品价格出现下降趋势，行业整体利润水平不高。以公司主营的金针菇为例，近三年来，市场价格持续下滑，2011年平均售价为9.87元/公斤，2012年则降为8.80元/公斤，2013年仅为7.50元/公斤。2013年，金针菇售价最低时仅为2元/公斤。　　在激烈的竞争下，雪榕生物的高利润成为投资者热议的焦点之一。2013年，雪榕生物金针菇毛利率达到28.39%，而同期行业上市公司星河生物的毛利率仅为3.07%。同是食用菌行业领军企业，产品的毛利率相差8倍。　　对此，雪榕生物总结为公司通过实施营销策略增强了市场定价能力，另一方面通过提升技术及管理水平达到控制成本的目的，并因此选择继续扩产。　　但与星河生物相比，在合并报表上，雪榕生物的销售、管理、财务三项费用没有优势可言。两家规模相近的企业，2013年雪榕生物的三项费用分别为3069.73万元、6645.59万元、4597.38万元，星河生物分别为4128.37万元、5548.93万元、1027.73万元。　　2010年12月，同样依靠食用菌项目募投上市的星河生物三年来业绩持续出现下滑，2013年更是亏损1.63亿元，募投项目也宣布停止实施，同样依靠扩产能求发展的雪榕生物能否成功上市实现盈利目标，不得不引起投资者怀疑。　　偿债意图明显　　对于雪榕生物远远高于同行业的盈利指标，市场分析人士也提出质疑，甚至直指其招股书有过度包装的嫌疑。　　分析目前的食用菌行业不难发现，即使是仍保持高盈利的雪榕生物，其盈利能力也严重依靠税收支持和政府补贴。　　雪榕生物目前的业务均为自产农产品的业务，免征企业所得税，销售的自产农产品免征增值税，这两项费用就节省公司成本可达上亿元。同时，公司每年还可从国家获得巨额补助。　　2011年至2013年，公司计入损益的政府补助分别为904.54万元、1536.68万元和1642.21万元，占当期净利润的比例分别为13.44%、22.59%和19.20%。　　为巩固市场领先的行业地位，公司近年来加大了扩产的步伐，造成公司目前远高于同行业的偿债压力。　　2013年、2012年和2011年，雪榕生物的总资产分别为14.63亿元、14.10 亿元和7.973亿元。截至2013年末，负债总额10.30亿元，其中流动负债6.96亿元，占比67.57%，非流动负债3.34亿元。公司合并资产负债率为70.38%，远高于星河生物37.80%的水平。　　报告期内，雪榕生物流动负债的主要构成为短期借款、应付账款及其他应付款。2013年末时合计占比达80.07%。短期负债高企给公司带来沉重的财务成本，极大侵蚀了公司的利润。2013年，公司财务费用达4597.38万元，是星河生物的四倍多。公司称，未来若无法有效拓展融资渠道，公司盈利能力和发展速度都将受到一定影响和制约。　　雪榕生物融资偿债的举动在其募投项目中一览无余，公司将用募集资金1.8亿元偿还银行贷款。

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